ตลาดหุ้นสหรัฐเข้าสู่วันที่ 8 ตุลาคมหลังการซื้อขายที่อ่อนตัวลงจากจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ โดย S&P 500 ปิดวันที่ 7 ตุลาคมลดลง 0.22% ที่ 7,801.75 จุด ขณะที่ Nasdaq Composite ลดลง 0.22% และ Dow Jones ลดลง 0.66% ส่วน Russell 2000 ซึ่งสะท้อนหุ้นขนาดเล็กปรับตัวลงแรงกว่าที่ 1.3% การเคลื่อนไหวดังกล่าวเกิดขึ้นหลัง S&P 500 และ Nasdaq เพิ่งทำสถิติปิดสูงสุดใหม่ในวันอังคาร แต่ตลาดกลับเผชิญแรงขายเมื่อผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะยาวเพิ่มขึ้นอีกครั้ง
อย่างไรก็ตาม ประเด็นที่เริ่มได้รับความสนใจมากขึ้นไม่ได้มีเพียงระดับ Treasury Yield แต่เป็นปริมาณเงินทุนที่บริษัทเทคโนโลยีต้องการระดมเพิ่มเพื่อลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานด้าน AI รายงานล่าสุดระบุว่า Broadcom กำลังมองหาเงินทุนประมาณ 50,000 ล้านดอลลาร์ ขณะที่ SpaceX มีแผนระดมทุนรวม 40,000 ล้านดอลลาร์ผ่านพันธบัตรและเงินกู้เพื่อซื้อชิปของ Nvidia ส่วน Oracle ก็กำลังเจรจาหาแหล่งเงินทุนสำหรับการลงทุนด้าน AI เช่นกัน
ความเคลื่อนไหวเหล่านี้ทำให้ตลาดต้องพิจารณา AI จากอีกมุมหนึ่ง ในช่วงที่ผ่านมา การประกาศลงทุนใน Data Center หรือเพิ่มกำลังประมวลผลมักถูกมองเป็นข่าวดีต่อ Semiconductor และบริษัทที่ขายอุปกรณ์ให้โครงการเหล่านั้น แต่เมื่อเงินลงทุนจำนวนมากเริ่มต้องพึ่งการกู้ยืมมากขึ้น นักลงทุนก็ต้องประเมินผลกระทบต่อตลาดตราสารหนี้ ต้นทุนเงินทุน และความสามารถในการสร้างรายได้กลับมาชำระหนี้ด้วย
สำหรับ S&P 500 ความเปลี่ยนแปลงนี้มีความสำคัญ เพราะบริษัทที่เกี่ยวข้องกับ AI เป็นหนึ่งในแรงสนับสนุนหลักของกำไรและผลตอบแทนดัชนีตลอดปี 2026 หากการลงทุนยังสร้างรายได้ตามคาด ตลาดก็มีเหตุผลสนับสนุนหุ้นกลุ่มนี้ต่อไป แต่ถ้าความต้องการเงินทุนเพิ่มเร็วกว่ากระแสเงินสดที่ธุรกิจสร้างได้ ความเสี่ยงจะไม่ได้จำกัดอยู่เฉพาะราคาหุ้นเทคโนโลยีอีกต่อไป
การระดมทุน AI กำลังเปลี่ยนจากเรื่องของหุ้นมาเป็นเรื่องของตลาดเครดิต
รายงานเรื่องการระดมทุนของ SpaceX เป็นตัวอย่างที่สะท้อนความเปลี่ยนแปลงดังกล่าวได้ชัดเจน บริษัทกำลังพิจารณาออกพันธบัตรระดับ Investment Grade ประมาณ 30,000 ล้านดอลลาร์ และกู้เงินเพิ่มเติมอีก 10,000 ล้านดอลลาร์ เพื่อจัดซื้อชิป Nvidia สำหรับขยายกำลังประมวลผล AI ข่าวดังกล่าวทำให้ราคาหุ้น SpaceX ลดลงประมาณ 2.5% ในวันพุธ ขณะที่ต้นทุนประกันความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้ของบริษัทเพิ่มขึ้นสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์
ตัวเลขการระดมทุนเหล่านี้ยังเป็นแผนที่รายงานออกมา ไม่ใช่หนี้ทั้งหมดที่ออกขายและได้เงินครบแล้ว แต่ขนาดของเงินทุนที่บริษัทต้องการก็เพียงพอให้ตลาดเริ่มประเมินความเสี่ยงใหม่ เพราะการลงทุนด้าน AI ในปัจจุบันไม่ได้เกี่ยวข้องกับการซื้อชิปเพียงอย่างเดียว ยังมีต้นทุนของอาคาร ระบบไฟฟ้า ระบบระบายความร้อน เครือข่าย และอุปกรณ์อื่นที่ต้องลงทุนล่วงหน้า ก่อนจะสามารถสร้างรายได้จากกำลังประมวลผลได้เต็มที่
ในอดีต บริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่จำนวนมากสามารถใช้กระแสเงินสดจากธุรกิจหลักลงทุนโครงสร้างพื้นฐานได้โดยไม่ต้องพึ่งหนี้มากนัก แต่เมื่อโครงการ AI มีขนาดใหญ่ขึ้น การระดมทุนจากตลาดพันธบัตรและธนาคารจึงเริ่มมีบทบาทมากขึ้น สิ่งนี้ไม่ได้หมายความว่าบริษัทเหล่านั้นกำลังมีปัญหาสภาพคล่อง เพราะบางแห่งอาจเลือกกู้เพื่อบริหารโครงสร้างเงินทุนให้มีประสิทธิภาพ แต่ก็ทำให้ความสำเร็จของโครงการขึ้นอยู่กับเงื่อนไขด้านเครดิตมากกว่าเดิม
ประเด็นที่ตลาดต้องพิจารณาคือพันธบัตรบริษัทเหล่านี้กำลังเข้าสู่ตลาดในช่วงที่รัฐบาลสหรัฐและประเทศอื่นยังต้องออกหนี้จำนวนมากเช่นกัน นักลงทุนตราสารหนี้จึงมีทางเลือกเพิ่มขึ้น และผู้ออกพันธบัตรอาจต้องเสนอผลตอบแทนที่สูงพอเพื่อดึงดูดเงินทุน โดยเฉพาะบริษัทที่มีภาระลงทุนสูงและยังไม่สามารถพิสูจน์กระแสเงินสดจากโครงการใหม่ได้ชัดเจน
เมื่อวันที่ 7 ตุลาคม ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีขึ้นไปแตะประมาณ 5.33% ก่อนลดลงมาแถว 5.30% หลังการประมูลพันธบัตรได้รับการตอบรับค่อนข้างดี ส่วนผลตอบแทนพันธบัตรอายุยาวยังอยู่ใกล้ระดับสูงสุดในรอบกว่า 20 ปี นั่นหมายความว่าการระดมทุนเพื่อสร้าง Data Center ในช่วงนี้มีต้นทุนพื้นฐานสูงกว่าช่วงที่ดอกเบี้ยต่ำมากในอดีตอย่างชัดเจน
สำหรับหุ้น AI ผลกระทบจึงเกิดได้สองทางพร้อมกัน บริษัทขายชิปอาจได้รับคำสั่งซื้อเพิ่มจากโครงการที่กำลังระดมทุน แต่บริษัทที่ต้องกู้เงินเพื่อลงทุนก็ต้องรับต้นทุนทางการเงินสูงขึ้นและมีภาระผูกพันชำระหนี้ในอนาคต ความแตกต่างนี้อาจทำให้ผลตอบแทนของหุ้นในห่วงโซ่ AI ไม่เคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกันเหมือนช่วงก่อนหน้า
รายงาน Fed ยืนยันว่าดอกเบี้ยยังไม่พร้อมกลับลงง่าย ๆ
แรงกดจากตลาดเครดิตเกิดขึ้นพร้อมกับรายงานการประชุม Federal Reserve เดือนกันยายนที่เปิดเผยเมื่อคืน ซึ่งระบุว่าเจ้าหน้าที่ส่วนใหญ่มองว่าการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมอีกหนึ่งครั้งภายในสิ้นปี 2026 น่าจะเป็นเรื่องเหมาะสม แม้ผู้กำหนดนโยบายจะมีความคิดเห็นแตกต่างกันเกี่ยวกับเหตุผลของการขึ้นดอกเบี้ยครั้งล่าสุดก็ตาม
Fed ได้ขึ้นอัตราดอกเบี้ย 25 Basis Points ในการประชุมวันที่ 15–16 กันยายน ทำให้ Fed Funds Rate อยู่ที่ 3.75–4.00% โดยเจ้าหน้าที่บางส่วนเห็นว่าการขึ้นดอกเบี้ยเป็นมาตรการป้องกันไม่ให้ผลกระทบจากราคาพลังงานและปัญหาด้านอุปทานแพร่กระจายไปสู่ราคาสินค้าในวงกว้าง ขณะที่อีกกลุ่มหนึ่งกังวลว่าแรงกดเงินเฟ้อเริ่มเกิดจากอุปสงค์ภายในประเทศที่แข็งแรงเกินไป จึงจำเป็นต้องใช้นโยบายการเงินที่เข้มงวดมากขึ้น
ความแตกต่างดังกล่าวมีผลต่อแนวโน้มดอกเบี้ยในระยะต่อไป หากเงินเฟ้อส่วนใหญ่เกิดจากต้นทุนพลังงานที่สูงชั่วคราว Fed อาจเลือกคงดอกเบี้ยเพื่อรอดูสถานการณ์ แต่ถ้าเงินเฟ้อได้รับแรงสนับสนุนจากการลงทุน การใช้จ่าย และความต้องการสินค้าและบริการภายในประเทศ ธนาคารกลางอาจจำเป็นต้องควบคุมอุปสงค์ผ่านอัตราดอกเบี้ยที่สูงต่อเนื่อง
ขณะนี้ตลาด Futures ให้น้ำหนักค่อนข้างมากกับการคงดอกเบี้ยในการประชุมวันที่ 27–28 ตุลาคม โดยประเมินโอกาสขึ้นดอกเบี้ยเพียงประมาณ 17–19% แต่ยังให้ความเป็นไปได้สูงราว 80% สำหรับการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม ภาพดังกล่าวสะท้อนว่านักลงทุนไม่ได้คาดว่า Fed จะเร่งขึ้นดอกเบี้ยทุกครั้งที่ประชุม แต่ก็ยังไม่เชื่อว่าวงจรการใช้นโยบายเข้มงวดจบลงแล้ว
สำหรับตลาดหุ้น การที่ Fed มีแนวโน้มพักในเดือนตุลาคมช่วยลดความเสี่ยงระยะสั้นได้บางส่วน แต่ไม่ได้ทำให้ต้นทุนเงินระยะยาวลดลงโดยอัตโนมัติ โดยเฉพาะเมื่อการออกพันธบัตรรัฐบาลจำนวนมากและการระดมทุนจากบริษัทเทคโนโลยียังมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น
สิ่งที่ S&P 500 ต้องเผชิญจึงไม่ใช่เพียงคำถามว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยอีกเมื่อใด แต่เป็นคำถามว่าตลาดพันธบัตรจะสามารถรองรับความต้องการเงินทุนจำนวนมากได้โดยไม่ผลักต้นทุนการกู้ยืมขึ้นไปอีกมากเพียงใด
หุ้นขนาดเล็กและกลุ่มอุตสาหกรรมเริ่มสะท้อนแรงกดก่อนดัชนีหลัก
ความเปลี่ยนแปลงด้านต้นทุนเงินทุนไม่ได้ส่งผลต่อทุกบริษัทเท่ากัน และการซื้อขายเมื่อวันพุธเริ่มแสดงความแตกต่างดังกล่าวค่อนข้างชัด
ในขณะที่ S&P 500 ลดเพียง 0.22% และ Nasdaq Composite ลดลงในอัตราใกล้เคียงกัน Russell 2000 กลับลดถึง 1.3% หุ้นกลุ่ม Industrials เป็นกลุ่มที่อ่อนแอที่สุดใน S&P 500 ส่วนหุ้น Healthcare กลับเป็นกลุ่มที่แข็งแรงที่สุด การเคลื่อนไหวนี้สะท้อนว่าตลาดกำลังให้ความสำคัญกับความสามารถของแต่ละธุรกิจในการรับต้นทุนเงินที่สูงขึ้น มากกว่าขายหุ้นทุกกลุ่มในระดับเดียวกัน
บริษัทขนาดเล็กจำนวนมากมีทางเลือกในการระดมทุนน้อยกว่าบริษัทขนาดใหญ่ และอาจต้องพึ่งธนาคารหรือการรีไฟแนนซ์หนี้ในเงื่อนไขที่เปลี่ยนแปลงตามอัตราดอกเบี้ย เมื่อ Treasury Yield สูงขึ้นพร้อมกับ Credit Spread ที่เริ่มขยาย บริษัทเหล่านี้จึงมีความเสี่ยงที่ต้นทุนทางการเงินจะเพิ่มขึ้นเร็วกว่าบริษัทขนาดใหญ่ที่มีเงินสดจำนวนมาก
ตลาดที่อยู่อาศัยก็ได้รับผลกระทบโดยตรง อัตราดอกเบี้ยสินเชื่อบ้านระยะ 30 ปีของสหรัฐเพิ่มขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบเกือบสามปี ขณะที่หุ้นกลุ่ม Housing และ Homebuilders ลดลงประมาณ 2.3% และ 2.9% ตามลำดับเมื่อวันพุธ การเคลื่อนไหวนี้แสดงว่าระดับผลตอบแทนพันธบัตรไม่ได้เป็นเพียงตัวเลขที่ใช้คำนวณมูลค่าหุ้น แต่กำลังส่งผ่านไปสู่ต้นทุนการซื้อบ้านและความสามารถในการใช้จ่ายจริงของครัวเรือน
ในตลาด Technology ดัชนี Semiconductor ลดลงประมาณ 1.2% แม้ยังเพิ่มขึ้นมากกว่า 80% ตั้งแต่ต้นปี ขณะเดียวกัน S&P 500 มีหุ้นลดมากกว่าหุ้นขึ้นอย่างชัดเจน โดย NYSE มีจำนวนหุ้นลดมากกว่าหุ้นขึ้น 3.34 ต่อ 1 และตลาด Nasdaq มีหุ้นลด 3,371 ตัว เทียบกับหุ้นขึ้นเพียง 1,421 ตัว
ข้อมูลดังกล่าวทำให้การปรับลงเพียง 0.22% ของ S&P 500 ไม่ได้สะท้อนแรงกดภายในตลาดทั้งหมด การที่หุ้นขนาดใหญ่บางกลุ่มยังรักษาราคาได้ช่วยจำกัดการลดลงของดัชนี แต่บริษัทที่อ่อนไหวต่อต้นทุนเงินทุนกลับเผชิญแรงขายมากกว่า
หากแนวโน้มนี้ดำเนินต่อ ตลาดหุ้นสหรัฐอาจยังรักษาดัชนีหลักไว้ใกล้จุดสูงสุดได้ แต่ความแตกต่างระหว่างบริษัทที่มีฐานะการเงินแข็งแรงกับบริษัทที่ต้องพึ่งเงินทุนภายนอกจะกว้างขึ้นเรื่อย ๆ
ฤดูประกาศผลประกอบการจะทดสอบความคุ้มค่าของการลงทุน AI
หลังการปรับลงเมื่อวันพุธ S&P 500 ยังอยู่ใกล้ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ และตลาดยังมีปัจจัยสนับสนุนสำคัญจากการเติบโตของกำไรบริษัท ข้อมูล LSEG ระบุว่านักวิเคราะห์คาดว่ากำไรรวมของบริษัทใน S&P 500 สำหรับไตรมาสกรกฎาคมถึงกันยายนจะเพิ่มขึ้นประมาณ 30.6% จากปีก่อน ซึ่งเป็นอัตราการเติบโตที่สูงมาก
ฤดูประกาศผลประกอบการจะเริ่มเข้าสู่ช่วงสำคัญในสัปดาห์หน้า โดยบริษัทการเงินขนาดใหญ่จะเป็นกลุ่มแรก ๆ ที่รายงานผล ตลาดจึงจะได้รับข้อมูลเพิ่มเติมทั้งเกี่ยวกับภาวะสินเชื่อ ต้นทุนการระดมทุน และพฤติกรรมของผู้บริโภค ก่อนผลประกอบการของบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่จะตามมา
สำหรับหุ้นที่เกี่ยวข้องกับ AI นักลงทุนมีแนวโน้มให้ความสำคัญกับรายละเอียดมากกว่าการเติบโตของรายได้เพียงอย่างเดียว โดยเฉพาะอัตราการสร้างกระแสเงินสด เงินลงทุนใน Data Center ภาระหนี้ที่เพิ่มขึ้น และช่วงเวลาที่โครงการใหม่จะเริ่มสร้างผลตอบแทนได้จริง
หากบริษัทสามารถแสดงให้เห็นว่ารายได้จาก AI เติบโตทันกับเงินลงทุน และโครงการขยายกำลังประมวลผลยังให้ผลตอบแทนสูงกว่าต้นทุนเงินทุน ตลาดก็ยังมีเหตุผลสนับสนุนหุ้นกลุ่มนี้ แม้ Treasury Yield จะอยู่เหนือ 5% แต่หากรายได้เพิ่มช้ากว่าเงินลงทุนหรือภาระดอกเบี้ยเริ่มกดกำไร นักลงทุนอาจต้องปรับประมาณการมูลค่าหุ้นโดยไม่จำเป็นต้องรอให้ความต้องการ AI ลดลงอย่างชัดเจนก่อน
อีกประเด็นหนึ่งคือการประเมินผลของการระดมทุนต่อผู้ถือหุ้นปัจจุบัน บริษัทที่ออกหนี้เพิ่มจำนวนมากอาจสามารถหลีกเลี่ยงการเพิ่มทุนและการลดสัดส่วนการถือหุ้นได้ แต่ก็แลกมากับภาระชำระดอกเบี้ยและเงินต้นในอนาคต หากโครงการประสบความสำเร็จ ผู้ถือหุ้นสามารถได้รับผลตอบแทนเพิ่มขึ้นจากการใช้เงินกู้ได้ แต่หากผลตอบแทนต่ำกว่าคาด ความเสี่ยงด้านเครดิตจะส่งผลย้อนกลับมาถึงราคาหุ้นรวดเร็วเช่นกัน
นี่เป็นจุดที่ทำให้ฤดูประกาศผลประกอบการรอบนี้สำคัญเป็นพิเศษ ตลาดไม่ได้ต้องการทราบเพียงว่าบริษัทเทคโนโลยียังลงทุน AI มากขึ้นหรือไม่ เพราะข้อมูลการลงทุนจำนวนมากได้ถูกสะท้อนในราคาหุ้นแล้ว สิ่งที่นักลงทุนต้องการมากกว่าคือหลักฐานว่ากำไรและกระแสเงินสดสามารถเติบโตตามภาระลงทุนที่สูงขึ้นได้จริง
สำหรับวันที่ 8 ตุลาคม ภาพพื้นฐานของ S&P 500 จึงยังไม่ได้เปลี่ยนเป็นลบทั้งหมด การคาดการณ์กำไรไตรมาสสามยังแข็งแรง Fed มีแนวโน้มคงดอกเบี้ยในการประชุมเดือนตุลาคม และตลาดยังให้คุณค่ากับบริษัทที่ได้รับประโยชน์จากการลงทุน AI อย่างต่อเนื่อง แต่ปัจจัยที่ต้องระวังเพิ่มขึ้นคือปริมาณหนี้ใหม่ที่กำลังเข้าสู่ตลาดพร้อมกันในช่วงที่ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอยู่สูงมาก
หากตลาดตราสารหนี้สามารถรองรับการออกหนี้ของบริษัทเทคโนโลยีได้โดยที่ Credit Spread ไม่ขยายอย่างมีนัยสำคัญ และผลประกอบการยังออกมาดีกว่าคาด S&P 500 ก็มีโอกาสรักษาระดับใกล้จุดสูงสุดต่อไปได้ แต่ถ้าต้นทุนระดมทุนเพิ่มขึ้นพร้อมกับความเชื่อมั่นต่อผลตอบแทนของ AI เริ่มลดลง แรงขายอาจขยายจากหุ้นที่ต้องพึ่งเงินกู้ไปยังบริษัทผู้ผลิตชิปและดัชนีหลักมากขึ้น
สิ่งที่เปลี่ยนไปในตลาดวันนี้จึงไม่ใช่ความต้องการ AI ที่หายไป แต่เป็นโครงสร้างทางการเงินของการเติบโตดังกล่าว จากเดิมที่นักลงทุนให้ความสนใจกับจำนวนชิปและ Data Center ที่บริษัทต้องการสร้าง ตอนนี้ตลาดเริ่มต้องพิจารณาด้วยว่าใครเป็นผู้จัดหาเงินทุน และเงินทุนนั้นมีต้นทุนสูงเพียงใด
สำหรับ S&P 500 การเติบโตของ AI ยังเป็นแรงสนับสนุนสำคัญ แต่การที่บริษัทเทคโนโลยีต้องระดมทุนจำนวนมหาศาลในช่วงดอกเบี้ยสูงทำให้ความสำเร็จของการลงทุนเริ่มเชื่อมโยงกับความแข็งแรงของตลาดเครดิตมากขึ้น และนี่อาจเป็นหนึ่งในตัวแปรสำคัญที่กำหนดว่าการขึ้นของตลาดหุ้นสหรัฐในไตรมาสสุดท้ายของปีจะสามารถขยายต่อได้มากเพียงใด
